Есть ли логика в решении НБУ об изменении учетной ставки?

Можно вечно наблюдать за тем, как горит огонь, течет вода и как руководство НБУ обосновывает свои решения по учетной ставке. В том смысле, что для постороннего наблюдателя, не посвященного в тайные дискуссии членов комитета по монетарной политике, все эти вещи одинаково загадочные и непостижимые.

Именно таким, мистическим, было объявление очередного решения об учетной ставке 26 октября: наблюдая за объяснениями руководством НБУ логики своих действий, первой аналогией, пришедшей на ум, было исчезновение статуи Свободы в исполнении Дэвида Копперфилда.

Но обо всем по порядку. 26 октября НБУ объявил о снижении учетной ставки с 20 до 16%, что превзошло ожидания рынка и экспертов, предполагавших снижение ставки до 18%.

Но фокус заключается в том, что НБУ с 27 октября изменил значение только учетной ставки, оставив все другие ставки, по которым проводит активные и пассивные операции с банками, неизменными. То есть ставка по депозитным сертификатам овернайт остается на уровне 16% годовых, ставка по трехмесячным депозитным сертификатам — 20%, ставка рефинансирования — 22%.

Из этого следует, что прогнозы банкиров о снижении прибыли от ценных бумаг и необходимости пересмотра бизнес-моделей банков в направлении активизации кредитования бизнеса были несколько… преждевременными.

Нацбанк в который раз доказал, что интересы банков для него безусловный приоритет. В официальной риторике это заворачивается в обертку «обеспечение финансовой стабильности», но по сути это ничего не меняет. Балансирование целей в исполнении НБУ традиционно имеет четко выраженный акцент на обеспечении безбедного функционирования банков за счет угнетения деловой активности в реальном секторе экономики и расходования государственных средств.

Сколько бы НБУ ни пытался отмежевать свои расходы от расходов государства, миллиарды, полученные банками по депозитным сертификатам, не перестанут быть миллиардами, которых так не хватает в государственном бюджете. В то же время процентные расходы НБУ по депозитным сертификатам за первое полугодие 2023 года составляли 43,3 млрд грн (почти впятеро превысив соответствующий показатель предыдущего года), а в целом за 2023 год сумма может достичь 90 млрд грн.

Технически это новообразованные деньги, которые Нацбанк эмитирует и зачисляет на корсчета банков как проценты за депонирование свободной ликвидности. Но фактически делать это (без лишних проблем) он может, только получая доходы в сопоставимых объемах. Такие доходы НБУ получает от… правительства. За первое полугодие 2023 года процентные доходы по государственным облигациям, находящимся в портфеле НБУ, составили 58,3 млрд грн.

То есть в первом полугодии 2023 года Нацбанк де-факто потратил на выплату банкам процентов по депозитным сертификатам свыше 74% средств, полученных из бюджета за ОВГЗ. Абсурдность ситуации заключается в том, что свободная ликвидность, которую банки вкладывают в депозитные сертификаты, получена ими за счет расходования средств из бюджета. Что ни говори, идеальная схема заработка!

Представители НБУ пытаются убедить общество в том, что такова цена укрощения инфляции, а увеличение процентных расходов центрального банка является общемировой тенденцией. Их логика вполне понятна, но следует принять во внимание разницу в уровне ставок НБУ и других центральных банков, а также тот факт, что и в западных странах нет недостатка в критике подобных «прогрессивных» подходов к реализации монетарной политики.

Но вернемся к последнему решению НБУ по монетарной политике. Уровняв учетную ставку со ставкой по депозитным сертификатам овернайт, Нацбанк объявил, что модернизирует операционный дизайн монетарной политики по «системе нижней границы». Мол, именно такую систему обычно используют центральные банки в условиях существенного профицита ликвидности в банковской системе.

В официальном пресс-релизе НБУ указано: «Модернизация операционного дизайна монетарной политики усилит сигнальную роль учетной ставки в условиях структурного профицита ликвидности. Такие изменения, в частности, позволят НБУ удерживать краткосрочные гривневые межбанковские ставки близкими к учетной ставке».

Вынеся за скобки «сигнальную роль учетной ставки», отметим, что банковская система в Украине функционирует в условиях профицита ликвидности еще со второй половины 2015 года. По крайней мере именно с тех пор берет начало процесс перманентного увеличения объемов операций с депозитными сертификатами.

Однако раньше это не вызывало желания у руководства НБУ применять «систему нижней границы». То есть, если действительно существуют убедительные аргументы для перехода к указанной системе именно сейчас, они не были артикулированы достаточно выразительно.

Это же касается и ставок межбанка, тяготеющих к ставке по депозитным сертификатам овернайт еще с 2017 года. Но до сих пор это не создавало никакого дискомфорта для НБУ и не побуждало его «модернизировать дизайн монетарной политики».

Начиная со второго квартала 2022 года НБУ неоднократно подчеркивал, что его приоритетной целью является повышение привлекательности гривневых активов и защита сбережений, то есть повышение ставок по ОВГЗ и депозитам. Несмотря на противоречивость такой позиции, следует признать, что это была вполне конкретная цель, и Нацбанку удалось добиться от банков существенного повышения ставок по депозитам (вместе с улучшением срочной структуры вложений) с помощью резкого увеличения нормативов обязательного резервирования по средствам до востребования (условный кнут) и внедрения трехмесячных депозитных сертификатов под учетную ставку (реальный пряник).

Необходимость принятия указанных мер была обусловлена тем, что одной поддержки ставок по депозитным сертификатам овернайт на сверхвысоком уровне оказалось недостаточно для стимулирования банков до ощутимого повышения ставок по депозитам клиентов.

С учетом этого декларации о росте способности НБУ влиять на ожидания экономических агентов и мотивы их экономического поведения вследствие «модернизации дизайна монетарной политики» звучат совсем неубедительно.

Таким образом, можно предположить, что настоящим мотивом руководства НБУ в принятии решения о «модернизации дизайна» было простое человеческое желание оставить все, как есть.

Хотя одно существенное изменение все же произойдет. Бывший член Совета НБУ Виталий Шапран выдвинул вероятную версию, что снижение значения учетной ставки является шагом Нацбанка навстречу правительству (в оригинале — «признание в любви») по уменьшению платежей по тем ОВГЗ из портфеля НБУ, доходность которых привязана к учетной ставке (точнее, к ее среднему значению за годовой период, предваряющий купонные выплаты).

С учетом того, что таких облигаций в портфеле НБУ на 280 млрд грн, каждый пункт снижения учетной ставки означает уменьшение расходов бюджета по этой статье на несколько миллиардов гривен в год (отложенное во времени из-за особенностей расчета плавающей ставки).

Признавая весомость вышеупомянутой «уступки», необходимо все же напомнить, что в июне 2022 года правительство сделало значительно больший шаг навстречу Нацбанку, заменив фиксированную ставку по облигациям, приобретенным НБУ, на уровне 11% на плавающую в привязке к учетной ставке.

Кроме того, нужно учитывать еще один нюанс. Снижение процентных доходов НБУ от государственных облигаций вместе с сохранением на высоком уровне процентных расходов по депозитным сертификатам будет означать сокращение прибыли НБУ, зачисляемой в государственный бюджет. (Не поэтому ли в СМИ распространяется мнение о «нормальности» убыточной деятельности центрального банка?)

То есть подсчитать, каким будет итоговый эффект для бюджета от снижения учетной ставки, представляется невозможным с учетом непрогнозируемости «дизайна монетарной политики».

Именно эта непрогнозируемость и является основным итогом последнего решения НБУ по монетарной политике, не имеющим ничего общего с той прозрачностью, которую Нацбанк декларирует как одну из своих ценностей: «Мы открыты, последовательны и логичны в принятии решений».

Возможно, пора пересмотреть не только «дизайн монетарной политики», но и «ценности» НБУ? Ради последовательности.