Будут ли точными прогнозы Национального банка?

Главное не в том, чтобы дать точный прогноз, а в том, чтобы аргументированно объяснить, почему он не сбылся

Национальный банк Украины подготовил и обнародовал очередной инфляционный отчет, включающий в себя макроэкономический прогноз. Как правило, горизонт для таких прогнозов НБУ может быть от двух до трех лет. Но для Украины в условиях полномасштабной войны такой горизонт существенно короче. Многие внешние факторы на этом горизонте политики, не зависящие от нее, оказывают значительное, если не решающее влияние на развитие инфляционных процессов в частности и макроэкономическое развитие Украины в целом. Наиболее вероятные предположения о рисках и реализации тех или иных факторов являются определяющими при прогнозировании макроэкономического развития.

Тем не менее, несмотря на неопределенность и существенные риски, даже в краткосрочном периоде важно то, что НБУ продолжает коммуницировать с населением, бизнесом и экспертной средой. Это, безусловно, помогает заякорить инфляционные ожидания и дать ориентиры бизнесу и населению при планировании собственных финансовых решений.

Согласно последнему прогнозу Национального банка, в 2024 году инфляция будет выше, чем в 2023-м, и составит 8,6% в конце года, а в следующие годы снизится до 5,8% в 2025-м и выйдет на целевой уровень 5% в 2026-м. Реальный ВВП будет расти в 2024–2026 годах в пределах 3,6–5,8%. Валовые международные резервы будут находиться на уровне 40–42 млрд долл. США до 2026 года, но существенно снизятся в 2026-м — до 36,9 млрд долл. (см. табл.).

Такой прогноз центрального банка основывается на умеренно оптимистичных предположениях об основных рисках, ключевой из которых — война. НБУ закладывает в базовый сценарий прогноза существенное снижение рисков в сфере безопасности с 2025 года. С нашей точки зрения, подобная реализация прогноза возможна при условии усиления политической, военной и финансовой поддержки стран-союзниц, прежде всего со стороны Соединенных Штатов и стран — членов НАТО, а также реализации гарантий безопасности, которые могут предоставить Украине западные партнеры. Это также будет зависеть от положительного решения Конгресса США о финансировании Украины в ближайшие дни и результатов президентских выборов в этом году в Штатах в среднесрочной перспективе. Очевидно, что политический расклад в США, как и ряд других мировых событий, влияющих на экономику Украины, находятся вне рамок влияния монетарной политики Национального банка и поэтому учитываются в прогнозе только как риски, которые исследователи центрального банка пытаются квантифицировать как количественные факторы влияния в собственных прогнозных моделях.

Среди других ключевых предположений: улучшение ситуации с разблокированием морских портов, расширение возможностей для инвестиционной и хозяйственной деятельности и постепенного возвращения в Украину вынужденных мигрантов. Именно на таких положительных ожиданиях строит свой базовый прогнозный сценарий Национальный банк.

Еще одним существенным риском, который уже фактически реализовался и негативное влияние которого на экономическую ситуацию со временем будет только усиливаться, является быстрое ухудшение демографической ситуации. Тенденция по старению населения, низкому уровню рождаемости и значительной эмиграции, существовавшей с начала независимости, экспоненциально подскочила вверх с началом войны. Это существенно повлияло и продолжит все больше влиять на рынок труда, экономический рост и должно учитываться как в правительственных прогнозах, так и в прогнозах независимых экспертов.

В предположениях Национального банка прямо не заложена возможность по передаче Украине «замороженных» финансовых активов страны-агрессора. Но в случае реализации этого события это положительно скажется как на ситуации в сфере безопасности, так и на экономической ситуации в Украине и, соответственно, улучшит прогноз.

Многим аналитикам и наблюдателям такие предположения могут показаться слишком оптимистичными. Впрочем, центральный банк не является политическим институтом, который может напрямую влиять на успешность переговоров со странами-партнерами об оказании финансовой поддержки или создавать рабочие места и безопасную ситуацию для возвращения вынужденных мигрантов. Но опосредованно в рамках своих законодательных обязанностей, через собственную взвешенную политику по влиянию на цены, экономический рост и контроль над финансовой системой и ее регулированием, участие в программах сотрудничества с МВФ и другими международными финансовыми организациями, НБУ вносит вклад в этот процесс. Поэтому такие предположения имеют место.

Национальный банк вместе с базовым сценарием рассчитал и, соответственно, проанализировал и более негативный сценарий макроэкономического развития. В нем предполагается, что продолжительные боевые действия и новые масштабные разрушения могут затормозить процесс фискальной консолидации, закладываемый с 2025 года в базовом сценарии. Аритмичность и недостаточность международной помощи снизят устойчивость государственных финансов, уменьшат уровень международных резервов и могут нарушить макроэкономическую стабильность. Разрушительные теракты России против энергетической инфраструктуры и промышленных производств являются еще одним значительным риском для экономики. Блокирование экспортных путей — это риск дополнительных экономических потерь и ухудшения внешней торговли. Затяжной характер войны усиливает риск невозвращения все большей доли украинцев домой. Все это предположения альтернативного, более негативного, сценария, реализация которого вероятна, и власть должна учитывать подобный сценарий и иметь план действий в случае его реализации.

Несмотря на чрезвычайную ситуацию в экономике и финансах, НБУ взял курс на постепенную либерализацию валютного рынка, взвешенный, очень осторожный переход к большей гибкости обменного курса гривни к доллару США, дальнейшее восстановление действенности каналов монетарной трансмиссии и постепенное усиление роли учетной ставки.

Такой переход в первую очередь обусловлен следующими факторами.

Во-первых, при инфляции в Украине большей, чем в странах — основных торговых партнерах, при фиксированном курсе гривни реальный эффективный курс национальной валюты будет укрепляться, что ухудшит сальдо торгового баланса.

Во-вторых, при жесткой привязке к доллару, определенных ухудшениях инфляционных ожиданий и соответствующем росте спроса на иностранную валюту Национальный банк был бы вынужден «сжигать» дополнительное количество международных резервов в поддержку курса при устойчивом превышении спроса над предложением на иностранную валюту. А международные резервы во время войны являются дополнительным финансовым буфером для поддержания макроэкономической стабильности.

Конечно, при гибком курсе существует риск дополнительного ухудшения негативных ожиданий в отношении курсовой динамики среди бизнеса и населения, потому что неопределенность в вопросе курсовой динамики даже в краткосрочном периоде растет. Но «заякорение» таких ожиданий при отходе от жесткой привязки к доллару зависит как от мастерства центрального банка в использовании инструмента интервенций на валютном рынке, так и от качества коммуникационной политики регулятора. Собственно, частью этих коммуникаций и является публикация инфляционного отчета и его публичная презентация общественности.

С начала полномасштабной войны НБУ зафиксировал курс, и учетная ставка превратилась во вспомогательный инструмент политики и выполняла в основном сигнальную функцию. Но с началом перехода к гибкому курсу НБУ пытается опять повышать роль учетной ставки. Смягчение процентной политики и, в частности, снижение учетной ставки до 15% во второй половине 2023 года были попытками НБУ поддержать кредитование бизнеса. Средневзвешенные ставки по кредитам в гривне, несмотря на высокие кредитные риски, начали снижаться в четвертом квартале 2023-го. Как результат, объемы кредитов для бизнеса выросли на 1,4%, а для домохозяйств — на 3,9% в четвертом квартале 2023 года.

Еще одним важным аспектом стала лучшая координация монетарной и фискальной политики: ставки по ОВГЗ в реальном измерении повысились на фоне снижения инфляционных ожиданий. Это было определяющим для роста рыночного спроса на ОВГЗ, а в целом за 2023 год внутренние привлечения вдвое превысили такие же привлечения годом ранее. Это очень важная тенденция по финансированию дефицита бюджета на фоне сокращения внешней финансовой помощи, хотя последняя и остается основным источником финансирования.