Жебраки із повними кишенями. Що ми скажемо західним партнерам про їхні гроші?

Нас чекає важка розмова із західними партнерами про те, як так вийшло, що, одержуючи суттєву підтримку, ми досі не створили ефективної економічної моделі, через що ця підтримка зрештою «перетікає» у непродуктивні заощадження чи то й загалі у готівку поза банками.

Перевірка на логіку

Перевірити українську економічну модель під час війни на логіку дуже просто. Достатньо порівняти ступінь завантаження промислових потужностей і рівень безробіття.

Якщо ще існують тимчасово вільні промислові потужності, то в умовах війни це може відбуватися лише на тлі максимальної зайнятості населення: просто вже немає трудових ресурсів для залучення нових промислових активів в економічний обіг. Тоді система пройшла перевірку на логіку. А якщо вільні промислові потужності є на тлі високихпоказників безробіття, то такої перевірки на логіку не пройдено.

В Україні зараз завантажено 65–70% промислових потужностей, якщо порівнювати із 2021 роком. Водночас рівень безробіттясеред економічно активного населення становить 15% (і це попри суттєві показники мобілізації). Отже, наша економічна модель у період війни перевірки на логіку не пройшла.

Розберімося, чому.

Спочатку порахуємо, скільки грошей Україні принесла суверенна монетарна політика під час війни. Адже Мінфін не тількизалучає кошти на внутрішньому борговому ринку під емісію ОВДП, а й погашає старі борги за рахунок нових.

Цей показник називається «роловер».

Отже, «...за даними Депозитарію НБУ, упродовж 2024 року уряд України залучив від розміщення ОВДП на аукціонах 497 806,9 млн грн, 2 728,1 млн дол. США та 754,9 млн євро. На погашення за внутрішніми борговими державними цінними паперами за цей період спрямовано 245 437,9 млн грн, 2 476,6 млн дол. США та 918,3 млн євро».

Рахуємо роловер.

За гривнею: 497,8 – 245,4 = 252,4 млрд грн, або десь 6,3 млрд дол. За потреби у покритті дефіциту бюджету на рівні 40 млрд дол. Таким чином, маємо 15–16% покриття дірки у фінансуванні власних потреб.

За доларом роловер на рівні мізерних 250 млн дол, а за євро — взагалі від'ємний на 164 млн (тобто погашено більше, ніж залучено).

Загалом за валютними облігаціями внутрішньої позики роловер на нулі, а отже, на нулі і поповнення валютних резервів за рахунок внутрішнього ринку капіталу (валютний рахунок Мінфіну входить до золотовалютних резервів).

Нацбанк, звісно, каже, що «...роловер вкладень у ОВДП за підсумками 2024 року становить 155% за номіналом у всіх валютах за поточним офіційним курсом», але це виглядає досить позитивно лише в якісному співвідношенні. А от у кількісному показники надто слабкі. Тим більше що за весь період війни ситуація ще більш негативна.

Роловер гривневий за 2022–2024 роки становив 377 млрд грн. Якщо взяти фактичний дефіцит бюджету за цей період на рівні 3,4 трлн грн, отримаємо покриття на рівні 11% загальної нестачі коштів держави.

За доларом роловер від'ємний на 267 млн, за євро — додатний на 299 млн, загалом по валюті десь на рівні нуля.

Тобто внутрішній ринок капіталу у доларах та євро так і не став інструментом для покриття дефіциту бюджету за рахунок випуску тих же валютних військових облігацій. Хоча запаси валюти в країні сягають, за різними оцінками, позначки у 100 млрд дол.

Отже, ані уряд, ані НБУ не запропонували населенню та бізнесу ефективні інструменти залучення, наприклад, з допомогою скасування фінансового моніторингу та легалізації капіталів, вкладених у військові облігації (хоча такі ідеї були).

При цьому вартість обслуговування цього боргу під середню ставку у 15–16% надто дорого коштує державному бюджету. Адже зазначений вище роловер не враховує сплати відсотків. Утім, залучення 500 млрд грн на аукціонах ОВДП 2024-го — це виплата майже 150 млрд грн відсоткового доходу на рік. А це значить, що фактичний роловер — менш як 100 млрд грн на рік, або лише 6% потреб на покриття нестачі коштів.

Такого низького рівня не було в жодній державі, яка вела б повномасштабну війну. Це й зумовлює надвисокий рівень нашої залежності від зовнішнього фінансування.

Важлива дискусія має відбутись як щодо «собівартості війни», так і щодо того, «хто платить».

Тож оцінимо витрати та надходження згідно з даними платіжного балансу країни. Основна діра, що поглинає наші валютні ресурси, — це від’ємне сальдо торгівлі товарами та послугами.

Беремо три роки війни: 2022-й, 2023-й і 11 місяців 2024-го. Маємо такі цифри: мінус 25 737 млрд дол., мінус 37 879 млрд, мінус 31 441 млрд дол.

Якщо до війни від’ємне сальдо торговельного балансу товарами ми могли частково компенсувати позитивом у торгівлі послугами (за рахунок транзиту, ІТ і туризму), то зараз і там одні мінуси. Сумарно ми втратили за роки війни за статтею торгівлі товарами та послугами понад 95 млрд дол.

Ще є фактор відпливу за портфельними інвестиціями: за три роки війни з країни пішло понад 6 млрд дол., найбільше — 2023-го. Бізнес виводить гроші з країни, хоча канали відпливу майже перекриті (як бачимо, не для всіх, є ті, хто «рівніший за інших»).

Понад 36,7 млрд дол. — обсяги валюти поза банками через купівлю готівкової валюти населенням і тіньовою економікою. Це практично стільки ж, скільки зараз у резервах НБУ. Абсолютний рекорд тут 2024 року: за 11 місяців майже 15 млрд дол., при тому, що в перший рік війни було трохи більше 10 млрд, а у другий — 11,7 млрд дол.

Цей показник дуже характерний. Він ілюструє як адаптацію частини тіньової економіки та частини «еліт» до формату війни, так і девальваційні очікування населення, що обирає долар.

Отже, дірка платіжного балансу — понад 136 млрд дол.

Хто компенсує наш дефіцит?

Сальдо вторинних доходів (переважно гранти західних партнерів) становило 65 млрд дол. за три роки, найбільше 2022-го — 25,3 млрд. дол. Ще понад 60 млрд — сальдо «інших пасивів», в основному за рахунок залучення кредитів сектором державного управління. Рекорд у 2023-му — понад 27 млрд дол.

Таким чином, сумарно наші партнери влили в нас 125 млрд дол., за рахунок яких було покрито торговий дефіцит за товарами та послугами (95 млрд дол.), у тому числі відтік на рахунки біженців за кордоном (мінус 25 млрд дол.), відтік капіталу бізнесу (6 млрд дол.), відтік валюти поза банками (36 млрд дол).

Тобто було покрито понад 136 млрд дол. відпливу. Як бачимо, баланс трохи не сходиться. Бракує джерел. І дійсно, є ж іще 31 млрд дол. від трудових мігрантів і бізнес на зовнішньому аутсорсі (переважно ІТ). Ще 8,3 млрд дол. за три роки забезпечив приплив прямих іноземних інвестицій: тут 80% суми — це реінвестиції прибутку на капітал (бо заборонено виводити дивіденди за кордон) насамперед банків і ФПГ.

У результаті, якщо 2022-го було зафіксовано дефіцит платіжного балансу на рівні 2,9 млрд дол. (що призвело до девальвації), то 2023-го — вже профіцит на рівні 9,45 млрд дол. (що забезпечило курсову стабільність гривні). На жаль, за січень—листопад 2024-го — знову дефіцит на рівні 3,12 млрд дол. і новий виток девальвації, щоправда, наразі поміркований.

Наші західні партнери напевно вміють рахувати дані платіжного балансу не гірше за нас із вами.

Їхні претензії будуть такими:

• де економічна модель зростання і чому досі безробіття становить 15%, при цьому 30% ВПК простоює (це апріорі несумісні поняття — безробіття та надлишкові промислові потужності);
• чому десятки мільярдів доларів йдуть у готівку і все це за рахунок зовнішньої допомоги (курсова стабільність важлива, але й тіньові потоки готівкової валюти потрібно регулювати та мінімізувати);
• чому йде відплив капіталу бізнесу в контексті портфельних інвестицій, хоч і відносно невеликий;
• як вирішуватиметься проблема біженців і компенсуватиметься скорочення трансфертів з-за кордону трудових мігрантів;
• де покроковий план покриття платіжного балансу за рахунок власних можливостей, насамперед за рахунок запуску економіки, скорочення імпорту та нарощування експорту (зараз на рівні трохи більше 40 млрд дол. на рік).

Усе це в умовах війни, яка мала б усіх мобілізувати. Адже зовнішня фінансова допомога 2025 року ризикує бути дуже вимогливою щодо умов її надання як у форматі грантів, так і у вигляді пільгових кредитів.

Із понад сотні мільярдів доларів прямої бюджетної допомоги з боку західних партнерів Україні за три роки приблизно 60 млрд дол. пішли на збільшення накопичень бізнесу, еліт і 10% найбагатшого населення (приріст готівкової гривні, залишків на рахунках у банках населення та бізнесу, зростання готівкової іноземної валюти). Банки заробили за три роки війни 200 млрд грн (або 5 млрд дол.) прибутку в основному за рахунок державних фінансових інструментів. Майже всі ці гроші пішли на приріст заощаджень.

Держава ж змогла залучити у вигляді нетто-інвестицій лише 440 млрд грн у свої ОВДП з боку населення, бізнесу та банків. До речі, у перші два роки війни згадуваний вище роловер Мінфіну взагалі був від’ємним.

Кредитування, особливо корпоративне, практично не зростає, а якщо відняти пільгове фінансування за програмами «5–7–9», то побачимо взагалі падіння кредитних портфелів банків за юрособами. Відношення кредитного портфеля до ВВП у діапазоні лише 14–15%, а має бути не менш як 30%.

Узагалі виходить такий дуже специфічний формат «жебрака на паперті», який насправді зовсім не жебрак, бо вдома і «огрядні табуни», і «розписні скрині з добром». Правда, не в усіх.

Усе це, звісно, на тлі жахливої бідності приблизно 50% населення, особливо серед частини внутрішніх біженців. Суспільство поділене, і рівень нерівності зростає з кожним днем.

Однак нам давали гроші не для того, щоби їх накопичували у вигляді непродуктивного багатства «верхні децилі суспільства». А для того, щоб було запущено нову економічну модель, резистентну до умов війни.

Ті самі виробництва та робочі місця. Адже якщо в країні є незавантажені промислові потужності та паралельно 15% безробітних, то в економічній моделі уряду ну точно щось не так.

Уряд замість пошуку нових моделей розвитку і надалі просить у партнерів гроші «на заощадження». Уряд не має моделі розвитку економіки під час війни, а «рука ринку» особливо нічого не вирішує (вона частково паралізована ризиками війни та загальною невизначеністю). Плюс кредитна дисфункція банків — вони не кредитують економіки, бо немає чіткої, прогнозованої моделі розвитку. НБУ додає фарб у цю палітру з допомогою високих додатних відсоткових ставок і жорсткої монетарної політики.

Зростання накопичень під час війни — це не новина. У багатьох країнах так було. Головне, щоб ці нагромадження через банківську кредитну трансмісію чи військові облігації йшли в економіку. А от цього якраз і немає. Дисфункція — ключове слово у сфері економічної політики 2024 року. Ми передали своє запілля на зовнішній аутсорс і стали надто залежні від його функціонування в найкритичніший період своєї історії.