Нищие с полными карманами. Что мы скажем западным партнерам об их деньгах?

Нас ожидает трудный разговор с западными партнерами о том, как так вышло, что, получая существенную поддержку, мы до сих порне создали эффективную экономическую модель, из-за чего эта поддержка в итоге «перетекает» в непродуктивные сбережения либо вообще в наличные вне банков.

Проверка на логику

Проверить украинскую экономическую модель во время войны на логику очень просто. Достаточно сравнить степень загрузки промышленных мощностей и уровень безработицы.

Если еще существуют временно свободные промышленные мощности, то в условиях войны это может происходить лишь на фоне максимальной занятости населения: просто уже нет трудовых ресурсов для привлечения новых промышленных активов в экономический оборот. Тогда система прошла проверку на логику. А если свободные промышленные мощности есть на фоне высоких показателей безработицы, то такую проверку на логику она не проходит.

В Украине сейчас загружены 65–70% промышленных мощностей, если сравнивать с 2021 годом. При этом уровень безработицы среди экономически активного населения составляет 15% (и это несмотря существенные показатели мобилизации). Так что наша экономическая модель в период войны проверку на логику не прошла.

Давайте разберемся, почему.

Сначала посчитаем, сколько денег Украине принесла суверенная монетарная политика во время войны. Ведь Минфин не только привлекает средства на внутреннем долговом рынке под эмиссию ОВГЗ, но и погашает старые долги за счет новых.

Этот показатель называется «ролловер».

Итак, «...по данным Депозитария НБУ, в течение 2024 года правительство Украины привлекло от размещения ОВГЗ на аукционах 497 806,9 млн грн, 2 728,1 млн долл. США и 754,9 млн евро. На погашение по внутренним долговым государственным ценным бумагам за этот период направлено 245 437,9 млн грн, 2 476,6 млн долл. США и 918,3 млн евро».

Считаем ролловер.

По гривне: 497,8 – 245,4 = 252,4 млрд грн, или примерно 6,3 млрд долл. При потребности в покрытии дефицита бюджета на уровне 40 млрд долл. Таким образом, имеем 15–16% покрытия дыры в финансировании собственных потребностей.

По доллару ролловер на уровне мизерных 250 млн долл, а по евро — вообще отрицательный на 164 млн (то есть погашено больше, чем привлечено).

В целом по валютным облигациям внутреннего займа ролловер на нуле, а следовательно, на нуле и пополнение валютных резервов за счет внутреннего рынка капитала (валютный счет Минфина входит в золотовалютные резервы).

Нацбанк, конечно, говорит, что «...роловер вложений в ОВГЗ по итогам 2024 года составляет 155% по номиналу во всех валютах по текущему официальному курсу», но это выглядит достаточно позитивно только в качественном соотношении. А вот в количественном показатели слишком слабые. Тем более что за весь период войны ситуация стала еще более негативной.

Ролловер гривневый за 2022–2024 годы составил 377 млрд грн. Если взять фактический дефицит бюджета за этот период на уровне 3,4 трлн грн, получим покрытие на уровне 11% общей нехватки средств государства.

По доллару ролловер отрицательный на 267 млн, по евро — положительный на 299 млн, в целом по валюте примерно на уровне нуля.

То есть внутренний рынок капитала в долларах и евро так и не стал инструментом для покрытия дефицита бюджета за счет выпуска тех же валютных военных облигаций. Хотя запасы валюты в стране достигают, по разным оценкам, отметки в 100 млрд долл.

Итак, ни правительство, ни НБУ не предложили населению и бизнесу эффективные инструменты привлечения, например, с помощью отмены финансового мониторинга и легализации капиталов, вложенных в военные облигации (хотя такие идеи были).

При этом стоимость обслуживания этого долга под среднюю ставку в 15–16% очень дорого обходится государственному бюджету. Ведь указанный выше ролловер не учитывает уплату процентов. Впрочем, привлечение 500 млрд грн на аукционах ОВГЗ в 2024-м — это выплата почти 150 млрд грн процентного дохода в год. А это значит, что фактический ролловер — менее чем 100 млрд грн в год, или всего 6% от потребностей на покрытие нехватки средств.

Такого низкого уровня не было ни в одном государстве, которое вело полномасштабную войну. Это и обусловливает сверхвысокий уровень нашей зависимости от внешнего финансирования.

Важная дискуссия должна состояться как по «себестоимости войны», так и по тому, «кто платит».

Так что оценим расходы и поступления согласно данным платежного баланса страны. Основная дыра, поглощающая наши валютные ресурсы, — это отрицательное сальдо торговли товарами и услугами.

Берем три года войны: 2022-й, 2023-й и 11 месяцев 2024-го. Имеем такие цифры: минус 25 737 млрд долл., минус 37 879 млрд, минус 31 441 млрд долл.

Если до войны отрицательное сальдо торгового баланса товарами мы могли частично компенсировать позитивом в торговле услугами (за счет транзита, ІТ и туризма), то сейчас и там одни минусы. Суммарно мы потеряли за годы войны по статье торговли товарами и услугами более 95 млрд долл.

Еще есть фактор оттока по портфельным инвестициям: за три года войны из страны ушло свыше 6 млрд долл., больше всего — в 2023-м. Бизнес выводит деньги из страны, хотя каналы оттока почти перекрыты (как видим, не для всех, есть те, кто «равнее других»).

Более 36,7 млрд долл. — объемы валюты вне банков вследствие покупки наличной валюты населениеми теневой экономикой. Это практически столько же, сколько сейчас в резервах НБУ. Абсолютный рекорд тут в 2024 году: за 11 месяцев почти 15 млрд долл., хотя в первый год войны было немногим более 10 млрд, а во второй — 11,7 млрд долл.

Этот показатель очень характерный. Он иллюстрирует как адаптацию части теневой экономики и части «элит» к формату войны, так и девальвационные ожидания населения, выбирающего доллар.

Таким образом, дыра платежного баланса — более 136 млрд долл.

Кто компенсирует наш дефицит?

Сальдо вторичных доходов (в основном гранты западных партнеров) составило 65 млрд долл. за три года, больше всего в 2022-м — 25,3 млрд. долл. Еще более 60 млрд — сальдо «других пассивов», в основном за счет привлечения кредитов сектором государственного управления. Рекорд в 2023-м — свыше 27 млрд долл.

Таким образом, суммарно наши партнеры влили в нас 125 млрд долл., за счет которых был покрыт торговый дефицит по товарам и услугам (95 млрд долл.), в том числе отток на счета беженцев за границей (минус 25 млрд долл.), отток капитала бизнеса (6 млрд долл.), отток валюты вне банков (36 млрд долл).

То есть было покрыто более 136 млрд долл. оттока. Как видим, баланс немного не сходится. Не хватает источников. И действительно, есть же еще 31 млрд долл. от трудовых мигрантов и бизнес на внешнем аутсорсе (преимущественно ІТ). Еще 8,3 млрд долл. за три года обеспечил приток прямых иностранных инвестиций: здесь 80% суммы — это реинвестиции прибыли на капитал (потому что запрещено выводить дивиденды за границу) прежде всего банков и ФПГ.

В результате, если в 2022-м был зафиксирован дефицит платежного баланса на уровне 2,9 млрд долл. (что привело к девальвации), то в 2023-м — уже профицит на уровне 9,45 млрд долл. (что обеспечило курсовую стабильность гривни). К сожалению, за январь—ноябрь 2024-го — снова дефицит на уровне 3,12 млрд долл. и новый виток девальвации, правда, пока умеренный.

Наши западные партнеры наверняка умеют считать данные платежного баланса не хуже нас с вами.

Их претензии будут следующими:

• где экономическая модель роста и почему до сих пор безработица составляет 15%, при этом 30% ВПК простаивает (это априори несовместимые понятия — безработица и излишек промышленных мощностей);
• почему десятки миллиардов долларов идут в наличные и все это за счет внешней помощи (курсовая стабильность важна, но и теневые потоки наличной валюты необходимо регулировать и минимизировать);
• почему идет оттока капитала бизнеса в контексте портфельных инвестиций, хотя и относительно небольшой;
• как будет решаться проблема беженцев и компенсироваться сокращение трансфертов из-за границы трудовых мигрантов;
• где пошаговый план покрытия платежного баланса за счет собственных возможностей, прежде всего за счет запуска экономики, сокращения импорта и наращивания экспорта (сейчас на уровне немногим более 40 млрд долл. в год).

Все это в условиях войны, которая должна была бы всех мобилизовать. Ведь внешняя финансовая помощь в 2025 году рискует быть очень требовательной к условиям ее предоставления как в формате грантов, так и в виде льготных кредитов.

Из более чем сотни миллиардов долларов прямой бюджетной помощи со стороны западных партнеров Украине за три года примерно 60 млрд долл. пошли на увеличение накоплений бизнеса, элит и 10% самого богатого населения (прирост наличной гривни, остатков на счетах в банках населения и бизнеса, рост наличной иностранной валюты). Банки заработали за три года войны 200 млрд грн (или 5 млрд долл.) прибыли в основном чем счет государственных финансовых инструментов. Почти все эти деньги пошли на прирост сбережений.

Государство же смогло привлечь в виде нетто-инвестиций всего 440 млрд грн в свои ОВГЗ со стороны населения, бизнеса и банков. Кстати, в первые два года войны упоминавшийся выше ролловер Минфина вообще был отрицательным.

Кредитование, особенно корпоративное, практически не растет, а если отнять льготное финансирование по программам «5–7–9», то увидим вообще падение кредитных портфелей банков по юрлицам. Отношение кредитного портфеля к ВВП в диапазоне всего лишь 14–15%, а должно быть не менее 30%.

В целом получается такой весьма специфический формат «нищего на паперти», который на самом деле вовсе и не нищий, потому что дома и «тучные стада», и «расписные сундуки с добром». Правда, не у всех.

Все это, конечно, на фоне ужасной бедности примерно 50% населения, особенно среди части внутренних беженцев. Общество разделено, и уровень неравенства растет с каждым днем.

Но нам давали деньги не для того, чтобы их накапливали в виде непродуктивного богатства «верхние децили общества». А для того, чтобы запустить новую экономическую модель, резистентную к условиям войны.

Те самые производства и рабочие места. Ведь если в стране есть незагруженные промышленные мощности и параллельно 15% безработных, то в экономической модели правительства ну точно что-то не так.

Правительство вместо поиска новых моделей развития продолжает просить у партнеров деньги «на сбережения». У правительства нет модели развития экономики во время войны, а «рука рынка» особо ничего не решает (ее частично парализовали риски войны и общая неопределенность). Плюс кредитная дисфункция банков — они не кредитуют экономику, потому что нет четкой, прогнозируемой модели развития. НБУ добавляет красок в эту палитру с помощью высоких положительных процентных ставок и жесткой монетарной политики.

Рост накоплений во время войны — это не новость. Во многих странах так было. Главное, чтобы эти накопления через банковскую кредитную трансмиссию или военные облигации поступали в экономику. А вот этого как раз и нет. Дисфункция — ключевое слово в сфере экономической политики в 2024 году. Мы передали свой тыл на внешний аутсорс и стали слишком зависимыми от его функционирования в наиболее критический период своей истории.