Деглобализация доллара — спасение для США. Но, а для мировой экономики?

США на пороге кризиса ликвидности.

Она определяет геополитику Америки сейчас и будет формировать абрисы будущего глобального мироздания. Все ли пристегнулись?

Конструкция глобального мира после Второй мировой войны в первую очередь опирались на глобальный доллар и принципы Бреттон-Вудской валютной системы. То есть мировые валюты определяли свою курсовую стоимость относительно американской валюты, которая в свою очередь поддерживалась привязкой к стоимости золота.

Существенная долларовая эмиссия, расширенная из-за продолжительной войны США во Вьетнаме, привела к инфляции и постепенному обесцениванию доллара на мировых рынках. Наступил момент, когда золотой запас Америки, хоть он был и по сей день является наибольшим в мире, уже не мог обеспечить золотой стандарт — обмен выпущенных в обращение долларов на желтый металл по фиксированному курсу.

Президент Ричард Никсон в 1971 году отменил золотой стандарт доллара, а на конференции МВФ в Кингстоне на Ямайке в 1976-м была ликвидирована Бреттон-Вудская валютная система. Ей на замену пришла Ямайская.

С тех пор курс доллара не является фиксированным к определенной золотой составляющей, а ключевые мировые валюты не фиксированы относительно доллара. Валютные курсы определяются глобальным валютным рынком.

Итак, мир с 1976 года и по сегодняшний день живет в рамках Ямайской валютной системы с квазирыночным курсообразованием.

Почему «квази»?

На самом деле речь идет лишь об условной рыночности: курсы ключевых мировых валют формируются не только рынком, но и решениями ведущих центральных банков. А это уже вмешательство государства.

Отмена золотого стандарта стала не только рождением новой валютной системы, но и шоком для ключевых мировых игроков, которые привыкли к стабильности — «золотому доллару». В 70-х годах прошлого века новая валютная система как новорожденный младенец почувствовала шок инфляционной «гравитации».

Сейчас эта «гравитация» в основном носит скрытый характер, ведь значительная часть ликвидности абсорбируется в разных финансовых инструментах, в том числе и в банковском золоте.

За последние 50 лет после отмены золотого стандарта доллар девальвировал относительно тройской унции этого металла с 35 долл. до более чем 3,3 тыс., то есть почти в сто раз. Это и есть настоящий маркер обесценивания доллара.

Похожим маркером выступает рост основных американских фондовых индексов, капитализация которых уже давно оторвалась от обоснованной экономической базы. При среднем дивидендном доходе в 3–5% стоимость акций может показать рост и в 100% за год, как это было с акциями Tesla с мая 2024-го по май 2025 года.

На сегодняшний день глобальная роль доллара базируется на нескольких факторах:

наибольший в мире объем доступной ликвидности;
крупнейший в мире премиальный рынок сбыта для товаров для всего мира;
крупнейший в мире фондовый рынок с возможностью спекулятивного заработка;
постоянство в принятии эмиссионных и монетарных решений, преемственность эмиссионной традиции и относительная независимость монетарных институтов.

Фактически фондовый рынок США стал огромным буфером для амортизации глобальной инфляции доллара. Например, индекс Dow Jones за последние 50 лет вырос с 1000 пунктов до свыше 42 тыс., то есть более чем в 40 раз. Причем рост индекса начал ускоряться сразу после отмены золотого стандарта доллара.

Американский фондовый рынок — ключевой фактор, помогающий США преодолеть известный парадокс Триффина, ведь при наличии проблемы двух дефицитов (дефицита текущего счета США в 1 трлн долл. и дефицита бюджета в 2 трлн долл.) доллар пользуется статусом ключевой мировой резервной валюты. Инвесторы всего мира вкладывают свои капиталы в доллар, хотя при наличии двойного дефицита следовало бы, наоборот, выводить свои капиталы из долларовых инструментов.

С другой стороны, глобальная роль доллара позволяла США покрывать за счет других стран и их инвестиций внутренние дисбалансы и дефициты. В частности бюджетный, финансируя масштабные внутренние проекты наподобие Patient Protection and Affordable Care Act, Obamacare или «Зеленого курса».

За счет резервной функции доллара США компенсируют и дисбалансы развития, обеспечивая функционирование глобального неэквивалентного обмена. Назовем это правом на глобальную ренту мирового «мытаря» номер один.

Однако у каждой медали есть оборотная сторона

Избыточная долларовая ликвидность по сравнению с внутренними потребностями американской экономики приводит к постоянным инфляционным рискам. Если дефлятор потребительских расходов (этакий фетиш в таргетировании инфляционных целей ФРС) еще удается периодически загонять за таргетную отметку в 2%, то другие активы впитывают инфляционную воду, как губка. Например, недвижимость, доступ населения к приобретению которой постоянно сокращается. Вдобавок имеем и нестабильность кредитных циклов, влияющих на общеэкономическую динамику.

США стали заложником созданного в рамках модели «глобального доллара» панмирового американского фондового рынка, судьба которого — расти, а судьба ФРС соответственно — печатать деньги.

На фондовый рынок США завязаны, кроме этого, активы пенсионных фондов Штатов, вложения среднего класса и банков. Так что существенная коррекция фондового рынка вниз может привести не только к мировому экономическому, но и к внутреннему социальному кризису.

Сокращение баланса ФРС (сокращение объема долларовой ликвидности в обращении), начавшееся с лета 2022 года, привело к годовому падению американских фондовых рынков. При этом желание рынка расти слишком большое, чтобы его на продолжительное время могла скорректировать вниз жесткая монетарная политика Федрезерва.

На пике пандемического кризиса 2020 года активы ФРС выросли с 4,7 трлн долл. почти до 9 трлн, фактически удвоившись.

Это означает, что Федрезерв именно на 5 трлн долл. купил ипотечных и казначейских облигаций США как на первичных аукционах Минфина, так и на вторичном рынке у банков. Вместо приобретенных облигаций ФРС влила в рынок более 5 трлн долл. новой ликвидности. Эту программу назвали «количественное расширение», она — причина постпандемической инфляции.

С лета 2022 года происходит обратный процесс — сокращение активов ФРС с 9 трлн долл. до 6,8 трлн. То есть за каждые шесть месяцев сокращение на 400 млрд долл., или на 60 млрд долл. ежемесячно в среднем.

За этот же период существенно уменьшилась свободная ликвидность в финансовой системе США.

Как она формируется, если не принимать во внимание чистую эмиссию, или печатание денег? Что приводит к инфляционным последствиям?

Федрезерв проводит с банками операции РЕПО — продает им облигации Минфина США (трежерис) с обязанностью обратного выкупа через определенное время и под процент. Если количество переданных облигаций превышает сумму их обратного выкупа, на счетах ФРС формируется остаток ликвидности. Аналогично на остаток ликвидности влияет и объем денежных ресурсов Минфина США в Федрезерве.

Если на лето 2022 года остаток неэмиссионной ликвидности составлял 3 трлн долл., то сейчас ее объем сократился в шесть раз, до минимальной отметки 0,5 трлн долл. Ниже 0,5 млрд долл. начинается структурный кризис неэмиссионной ликвидности.

Конечно, у ФРС остается последний довод королей, то есть монетарных мировых центров, — необеспеченная эмиссия.

Сколько денег сейчас нужно США?

Потребность в ликвидности определяется объемом рефинансирования старых долгов за счет привлечения новых (долги в США давно не погашаются за счет бюджетных доходов) и бюджетным дефицитом, который также можно покрыть только за счет новых долгов.

Для рефинансирования долгов потребность с мая 2025-го по май 2026 года составляет 9 трлн долл. (см. рис.):

6 трлн долл. — краткосрочные обязательства Минфина США, выпускаемые на срок от трех месяцев до года;
3 трлн долл. — облигации Минфина США, из которых 2,66 трлн долл. — это ноты со сроком обращения 2–10 лет; 200 млрд — бонды и TIPS (ценные бумаги, которые индексируются до уровня инфляции), а 320 млрд долл. — Floating Rate Notes (FRN), или ценные бумаги с плавающей ставкой купона, зависящей от некоторых экономических индикаторов.

ZN.UA

Для покрытия дефицита потребность в ликвидности составляет от 2 трлн долл. 2,5 трлн долл. — именно столько будет составлять дефицит текущего бюджетного года (с октября 2024-го по октябрь 2025 года). Впрочем, не меньшим будет дефицит и в рамках бюджета 2025/2026.

То есть США необходимо найти ликвидность в размере 12 трлн долл., при том что неэмиссионный внутренний источник составляет всего лишь 0,5 млрд долл.

Таким образом, потребность в ликвидности достигает 40% ВВП.

Это не является чем-то фантастическим в теории, но не на практике.

Именно сейчас Дональд Трамп, как когда-то и Никсон, проводит одну из ключевых реформ десятилетия. С тем отличием, что Никсон отменил золотой стандарт доллара, а Трамп отменяет «глобальный стандарт» доллара.

Мир ждет появления новой валютной системы

Этот процесс будет болезненным. Впрочем, как и у Никсона тогда, так и у Трампа сейчас нет другого выхода.

«Глобальный стандарт» доллара приводит к переоценке американской валюты относительно ключевых валют мира, а следовательно, к потере глобальной конкурентоспособности американских товаров на мировом рынке.

Американская экономика постепенно деиндустриализируется, теряются рабочие места в промышленности и технические навыки и компетенции населения. Это ведет к постепенному сокращению удельного веса американской экономики в глобальном валовом продукте.

США теряют свой потенциал в производстве критических товаров и материалов, передавая это на аутсорсинг крупнейшему сопернику Америки — Китаю.

Так что единственный выход — трансформация глобальной роли доллара в стандартную мировую резервную валюту, даже с некоторой регионализацией.

Это позволит постепенно снижать глобальный спрос на доллар, понемногу сдувать фондовый пузырь и восстанавливать конкурентоспособность американского экспорта. Этим объясняется и сверхвысокое внимание администрации Трампа к цифровым валютам, в частности к криптовалюте.

Есть у этого плана существенный недостаток — ФРС не сможет спасать и подкреплять ликвидностью рынки трежерис и корпоративных ценных бумаг. Придется выбирать, и выбор очевиден — спасать систему государственного долга США.

Но как в условиях деглобализации доллара на переходном периоде обеспечить продолжение притока мировой ликвидности в американскую финансовую систему в масштабах, отвечающих старой глобальной модели?

План Трампа — заставить другие страны платить за право продавать свои товары на американском премиальном рынке сбыта и за американский зонтик безопасности. Причем не только с помощью пошлин, но и с использованием «вечных облигаций», которые будут выпущены условно на 50–100 лет с доходностью ниже инфляции. То есть за время обращения их номинальная стоимость обесценится минимум вдвое.

У этого плана тоже есть недостаток — надо найти страны с мазохистскими финансовыми наклонностями, которые согласятся помочь США сдуть избыточный навес ликвидности за их счет. То есть согласятся вкладывать свои деньги в специальные инструменты американского долга, с помощью которых инфляция разъест общую сумму государственного долга США и внутренний дисбаланс этой страны. И тогда американским политикам не придется проводить домашнюю уборку — сокращать социальные расходы и увеличивать налоги.

Ключевой элемент плана — уверенность, что от такого сладкого предложения никто не откажется.

Так что впереди сложная практическая проверка этого плана на адекватность.

За все в мире приходится платить. Как за войны, то ли во Вьетнаме, то ли в Ираке и Афганистане, так и за программы количественного расширения или для преодоления последствий Глобального мирового кризиса в 2008 году или же пандемии в 2020-м.

В 1970-х годах США заплатили отказом от золотого стандарта доллара, сейчас — возможным отказом от «глобального стандарта» доллара.

Впрочем, проблема заключается не в устранении негативных последствий (это всегда позитив), а в наличии дальнейшего плана выхода из кризиса. Ведь на выходе из него можно стать и сильнее, доказано рейганомикой.