Чому зниження інфляції не радує

У січні 2026 р. темпи приросту річної інфляції продовжували знижуватися. Приріст інфляції січень до січня минулого року склав +7,4% (проти +8,0% у грудні 2025 року). Пік річної інфляції спостерігався в травні минулого року (+15,9%) і з тих пір інфляція безперервно знижується. До попереднього місяця ціни зросли на 0,7%, тоді як в січні минулого року приріст цін був +1,2%.

Ключовими факторами зниження поточного рівня інфляції стали: штучна стабілізація обмінного курсу гривні за допомогою валютних інтервенцій НБУ, мораторій уряду на підвищення комунальних тарифів, стримування споживчого попиту внаслідок воєнної невизначеності, а також статистичний ефект високої бази порівняння минулого року.

В той же час ряд чинників впливають на прискорення інфляції: зростання витрат виробників, енергетична криза, фіскальний дефіцит, ріст світових цін (зокрема на олію та рибу), підвищення податків (акцизів на тютюн).

Динаміка інфляції залишається вкрай волатильною. Зараз розмах річної зміни цін становить понад 50 відсоткових пунктів: від -24% на овочі до +33% на м'ясо, що говорить про ситуативність драйверів інфляції, а не про єдиний інфляційний тренд. Понад 70% інфляції сформовано позиціями продовольчої групи.

Компоненти інфляції із найбільшою та найменшою зміною цін

Процентна політика НБУ

Незважаючи на гучні заяви регулятора, залишається неефективним інструментом зниження інфляції із-за слабкості каналів монетарної трансмісії та немонетарного характеру самої інфляції. Вже чотири роки поспіль облікова ставка встановлюється суттєво вище інфляції (в січні 2026 р. +8,1% в.п., що в чотири рази  вище темпів реального ВВП). Однак, динаміка інфляції рухається волатильно і безвідносно до встановленої НБУ облікової ставки та інфляційного коридору НБУ. На початку 2026 р. НБУ вчергове переніс строки досягнення інфляційного таргета (5%) з 2027 на 2028 рік.

Канали монетарної трансмісії працюють слабко, або взагалі не діють

Депозитний канал трансмісії становить лише 5% ВВП, а кредитний – лише 9% ВВП, що критично мало для помітного впливу на інфляцію. Валютний та фондовий канал трансмісії взагалі виключені з ефективного впливу, оскільки повністю залежать від неринкових потоків зовнішньої допомоги. Переважна більшість фінансових потоків населення спрямовуються у валютні активи, а не в гривневі депозити чи ОВДП (в 2025 р. з пропорцією 4 до 1).

Інфляційний таргет

Фундаментальна проблема діючого монетарного дизайну НБУ – занадто низький інфляційний таргет (5%), який утримується з довоєнного періоду і не відповідає економічним умовам України. Занижений інфляційний таргет призводить до встановлення необґрунтовано жорстких параметрів процентної політики, яка в результаті скеровується на досягнення апріорі недосяжних цільових показників інфляції.

Тривале утримання процентних ставок на високих реальних рівнях – не дало змоги стабілізувати інфляцію, але натомість знизило стимули банків до фінансового посередництва, що обмежило ресурси відновлення. Так, частка кредитів у складі активів банків впала з 37% на початку війни до 27% станом на кінець 2025 року. Рівень банківського кредитування економіки в 2025 р. становить лише 13% ВВП (в т.ч. працюючі гривневі кредити – 10% ВВП) – найнижчі в світі показники серед країн з ринками, що формуються.

Епічна боротьба Національного банку з інфляцією ввійде в історію, як одне з найбільш бездарних витрачань державних коштів. Витрати держави на монетарну політику лише за каналом депсертифікатів НБУ сягнули близько 300 млрд грн за 2022-2025 роки. Касове сальдо розрахунків банків з державою (проценти мінус податки та дивіденди) в 2025 р. перевищило 100 млрд. грн. Замість переорієнтації заощаджень економіки на критично важливі сфери країна отримала банківський сектор, який переважно займається перерозподілом коштів платників податків у власні приватні прибутки.

НБУ прогнозує інфляцію за підсумками 2026 р. на рівні 7,5%, що на тлі колосального зростання енергетичних витрат економіки та запланованого підвищення тарифів виглядає вкрай нереалістично.

Висновки:

• Українська інфляція має переважно витратний характер. Чинники приросту цін здебільшого пов’язані із ростом енергетичних витрат, зовнішньою кон’юнктурою цін та податками.
• Процентна політика НБУ в нинішніх умовах не здатна помітно впливати на інфляцію як із-за характеру інфляції, так із-за слабкості трансмісії на фінансових ринках.
• Адміністративні інструменти стримування інфляції (такі як керована «фіксація» гривні за допомогою валютних інтервенцій НБУ та «замороження» комунальних тарифів) в 2026 році будуть обмеженими із-за необхідності виконання вимог МВФ та вичерпання енергетичних і валютних ресурсів.
• Стримування української інфляції потребує заходів структурного характеру для розширення пропозиції товарів вітчизняного виробництва, в т.ч. шляхом стимулювання банків до кредитно-інвестиційної підтримки українських підприємств. Виведення кредитного процесу із застою потребує як зниження рівня процентних ставок, так і зниження регуляторного тиску на кредитну діяльність банків.