Інфляція прискорюється: хто відповідальний за неї?

За підсумками липня річна інфляція прискорилася до 7,7% порівняно з 7,2% у червні, за місяць ціни зросли на 0,3% відносно червня. В липні основними драйверами прискорення інфляції виступили тарифи водопостачання (+30% до попереднього місяця) та транспортні послуги (+5%, зокрема через тарифи Київпастрансу). Загалом українська інфляція домінантно формується ростом витрат економіки під впливом війни, торгового дефіциту та світових цін на енергоносії і дуже слабо залежить від чинників попиту.

Приріст до відповідного періоду попереднього року

Фундаментальна причина української інфляції – торговий дефіцит (69 млрд. дол. або 32% ВВП), який доводиться покривати імпортом за рахунок коштів зовнішньої допомоги. Ситуація ускладняється ростом світових цін на критично важливі для української економіки енергоносії.

Ключовий канал інфляції – збільшення цін промислових виробників: +40% за рік (в т.ч. на енергоносії +80%). Інші вагомі фактори прискорення інфляції – девальвація гривні, підвищення акцизів на тютюн та пальне, ріст світових цін на енергоносії та олію, зростання тарифів водопостачання.

Фактор девальвації гривні поступово набирає інфляційного впливу на споживчі ціни (у липні вже +7% по долару США проти минулого року). Близько 50% споживчих витрат та близько 30% матеріальних витрат виробників – становлять імпортні товари, що формує девальваційно-інфляційну спіраль.

Стримує інфляцію державне регулювання цін окремих категорій товарів та послуг (зокрема в частині комунальних послуг); невизначеність, що відтерміновує попит внаслідок воєнних ризиків; а також статистичний ефект високої бази порівняння минулого року (особливо в частині цін на м’ясопродукти та яйця).

Композиція інфляції. Понад 50% інфляції сформовано позиціями продовольчої групи, ще 21% припадає на автомобільне паливо та транспортні послуги.

Річний приріст окремих компонентів інфляції (максимум та мінімум), %

Державне регулювання

Волатильність інфляції. Розмах річної зміни цін становить понад 75 відс. пунктів: від -25% на яйця до +50% на послуги водопостачання та водовідведення, що говорить про ситуативність драйверів інфляції, а не про єдиний інфляційний тренд.

Роль монетарної політики залишається контрпродуктивною щодо проблеми інфляції. Висока облікова ставка НБУ ускладнює стабілізацію інфляції, оскільки перешкоджає самоадаптації виробників до нових цінових умов. Нові цінові умови характеризуються ростом затрат, а не розширенням попиту (як у класичному варіанті монетарного підходу подолання інфляції). В таких умовах виробники не можуть покрити додаткові витрати додатковою виручкою реалізації, а висока вартість кредитів додатково заважає стабілізації виробничих процесів.

Інфляційна недієвість монетарної політики також пояснюється крайньою слабкістю монетарних інструментів – кредитний та депозитний канали монетарної політики не перевищують 10% ВВП, висока концентрація депозитів у заможних вкладників (понад 60%) та значна банківська процентна маржа (10-12 відс. пунктів).

Неадекватно жорстка монетарна політика НБУ призвела до втрати кредитного плеча економіки. Рівень кредитування економіки скоротився до найнижчих у світі 14% ВВП, частка кредитів у складі активів банків знизилась до 30%, а частка пільгових кредитів у кредитному портфелі банків сягає понад 25%. Наслідком стало погіршення макроекономічного балансу між «Заощадженнями» і «Інвестиціями» – заощадження в економіці накопичуються, однак їх перерозподіл на інвестиції через фінансових посередників – звужується. Дисбаланс між інвестиціями та заощадженнями доводиться покривати за рахунок додаткових коштів зовнішньої допомоги.

Інфляційний таргет. Ключова проблема діючого монетарного дизайну НБУ – занадто низький інфляційний таргет (5%), який утримується з довоєнного періоду і не відповідає економічним умовам України. Світовий досвід показує[1], що інфляція в межах 20% не створює проблем для економічного зростання, особливо в умовах кризових структурних розривів у виробничих ланцюгах. Занижений інфляційний таргет призводить до встановлення необґрунтовано жорстких параметрів процентної політики, яка в результаті скеровується на досягнення апріорі недосяжних цільових показників інфляції ціною втрати можливостей для самостабілізації економіки.

Витрати держави на монетарну політику за роки війни вже перевищили 350 млрд грн.

Інфляційні прогнози НБУ. Наслідком невідповідності інфляційного таргета є суттєві похибки прогнозів НБУ (навіть незважаючи на їх щоквартальний перегляд). В 2026 р. НБУ вчергове переніс строки досягнення інфляційного таргета з 2027 на 2028 рік.

Що ж ми маємо на сьогодні?

• Поточна інфляція в Україні фундаментально обумовлюється гігантським торговим дефіцитом і реалізується переважно через канали зростання витрат (на енергоносії, іноземну валюту, податки тощо). За таких умов вплив монетарних інструментів на базові джерела інфляційного тиску є обмеженими.
• Девальвація валютного курсу стає додатковим фактором прискорення інфляції. Канали її впливу реалізуються через подорожчання імпортного обладнання та сировини, а також та безпосередньо споживчого імпорту.
• Ефективність процентної політики НБУ щодо стримування інфляції залишається низькою через витратну специфіку інфляційної динаміки, а також через слабкість інструментів монетарної трансмісії.
• Для зниження інфляційного тиску потрібно застосовувати інструменти стимулювання пропозиції, а на обмеження попиту.  Торговий дефіцит не зникає сам собою, його закриття безпосередньо пов’язане із розширенням виробничих спроможностей бізнесу, в тому числі через здешевлення доступу до кредитних ресурсів. Активізація кредитного процесу потребує зниження процентних ставок до рівня, співставного з фактичною інфляційною динамікою, а також пом’якшення регуляторного навантаження на банківське кредитування підприємств.