Китайські втрати, американські ілюзії: чи можна купити технологічне лідерство?

Найнебезпечніші економічні міфи — ті, на основі яких ухвалюють цілком реальні рішення. Останні події на китайському фондовому ринку вже породили чимало гучних висновків про кризу технологічної моделі КНР, її відставання у сфері штучного інтелекту (ШІ) та нібито неминучу перемогу США в глобальних технологічних перегонах.

Біржові втрати поспішають оголосити технологічною поразкою, падіння капіталізації — скороченням виробничого потенціалу, а трильйонні оцінки американських компаній — доказом переваги їхньої бізнес-моделі. Проблема в тому, що такі судження, повторювані достатньо часто, поступово набувають статусу незаперечних істин, хоча причинно-наслідкові зв'язки, на яких вони ґрунтуються, далеко не завжди підтверджуються фактами. Ми ризикуємо стати заручниками цих інтерпретацій, формуючи інвестиційні очікування, політичні рішення та довгострокові економічні стратегії на основі уявлень, які можуть мати мало спільного з реальними процесами. Саме тому варто розібратися, що насправді відбувається в китайському та американському технологічних секторах і які висновки з цього можна зробити.

Пів трильйона доларів втрат. Чи означає це поразку Китаю?

26 жовтня індекс STAR50, який об'єднує 50 великих і ліквідних компаній технологічного майданчика STAR Market Шанхайської фондової біржі, закрився на 40,4% нижче від червневого максимуму, а наступного дня втратив ще 4,81%. За оцінкою Reuters, сукупна капіталізація компаній індексу скоротилася приблизно на 480 млрд дол., а ширший індекс CSI 300 знизився на 20% і формально перейшов у стан ведмежого ринку. Ці цифри стали зручним приводом для маніпуляцій: біржовий обвал почали подавати як доказ технологічної поразки Китаю та підтвердження переваги США у сфері штучного інтелекту. Проте падіння акцій на 40% не означає втрати Китаєм 40% технологічних можливостей: біржова капіталізація відображає ринкову оцінку компаній, а не обсяг їхніх технологічних ресурсів чи виробничих потужностей.

Американський досвід показує, що для вузького галузевого індексу таке падіння болісне, але не виняткове. Після краху доткомів у 2000–2002 роках індекс Nasdaq Composite втратив близько 78%, а 2022 року індекс напівпровідникових компаній Philadelphia Semiconductor Index знизився від піку приблизно на 45%, і жодна з цих корекцій не зупинила технологічного розвитку США. До того ж STAR50 не є індексом конкурентоспроможності китайського штучного інтелекту: до нього входять переважно виробники чипів, електронних компонентів і обладнання, тоді як найбільші китайські розробники моделей Alibaba, Tencent і Baidu котируються в Гонконгу й США, а Huawei не є публічною компанією. У першому півріччі індекс зріс більш як на 64%, переважно завдяки попиту роздрібних інвесторів, і після обвалу просто повернувся майже до рівня початку року. Падіння котирувань відображало перегляд інвесторами очікувань щодо майбутніх прибутків технологічних компаній. На переоцінку їхніх перспектив могли впливати завищені попередні оцінки, інтенсивна цінова конкуренція, невизначеність щодо комерційної віддачі від ШІ та американські обмеження на доступ до передових напівпровідників. Визначити внесок кожного із цих чинників лише за динамікою індексу неможливо. Для інвесторів, які купували акції на піку їхньої вартості, це означає суттєві втрати, але аж ніяк не свідчить про технологічну поразку Китаю.

Китайська держава може підтримати технології. Однак чи здатна вона підтримувати їхні біржові котирування?

Для Пекіна штучний інтелект і напівпровідники є складовою промислової політики та технологічної автономії, тож держава зацікавлена у власній технологічній інфраструктурі навіть за низької поточної прибутковості, тоді як приватний інвестор очікує доходу, співмірного із ризиком. Проте фінансування розробок і купівля акцій державними фондами для стабілізації ринку є різними механізмами: інтервенції пом'якшують короткострокові потрясіння, але не усувають потреби компаній доводити життєздатність своїх бізнес-моделей. Китайський досвід демонструє ризик змішування технологічних цілей держави з прибутковістю приватних інвестицій: технологічна незалежність має цінність для держави, але не гарантує інвесторові прибутку від придбання акцій за будь-якою ціною.

Американські трильйони: прибутки чи аванс за майбутнє?

Показовою стала оприлюднена 26 жовтня реєстраційна заява Anthropic щодо виходу на Nasdaq. За перше півріччя 2026-го виручка компанії зросла з 1,16 до 16,3 млрд дол., проте операційний збиток становив 693 млн дол., а чистий сягнув 80,7 млрд дол. Щоправда, понад 72 млрд дол. останнього припадає на бухгалтерську переоцінку конвертованих облігацій через стрімке зростання вартості компанії, а не на поточні операційні втрати. Позитивний операційний грошовий потік у 3,9 млрд дол. свідчить про здатність компанії генерувати кошти від поточної діяльності, але не гарантує окупності майбутніх інвестицій. Сама Anthropic у реєстраційній заяві попереджає, що нинішні темпи зростання виручки можуть не зберегтися. Обговорювана оцінка компанії в 1,5–2 трлн дол. залишається очікуванням інвесторів до визначення ціни розміщення, а не підтвердженою біржовою капіталізацією.

Американська модель розвитку ШІ потребує дедалі більших капіталовкладень. За корпоративними прогнозами, сукупні капітальні вкладення Amazon, Alphabet, Microsoft і Meta 2026 року можуть сягнути близько 735 млрд дол. Значна їхня частина пов'язана з розбудовою інфраструктури штучного інтелекту, однак ці суми охоплюють також інші напрями інвестицій, тому їх не можна повністю ототожнювати з витратами на ШІ. Частину інвестицій уже доводиться фінансувати боргом: довгострокові зобов'язання Alphabet зросли з 46,5 до 125,1 млрд дол., а вільний грошовий потік став від'ємним. Американські технологічні компанії мають реальні доходи та клієнтів, але стрімке зростання виручки ще не гарантує окупності інвестицій. Купуючи акції за високими оцінками, інвестори фактично платять сьогодні за прибутки, які компаніям ще належить заробити.

Хто заробляє на ШІ, а хто отримує вигоду від його використання?

Порівняння доходів розробників приховує відмінність між комерційною успішністю технології та економічними результатами її застосування. І американські, і китайські компанії поєднують платні та відкриті моделі ШІ, однак у Китаї важливу роль відіграє поширення відносно дешевих моделей, доступних для завантаження і модифікації. Це знижує витрати на їхнє впровадження та створює передумови для отримання економічних вигод підприємствами, які використовують ШІ, навіть якщо самі розробники мають невисоку прибутковість.

За даними Міжнародної федерації робототехніки, 2025 року в Китаї встановили 354 тис. промислових роботів — 59% усіх нових установок у світі, причому понад половину попиту на внутрішньому ринку забезпечили китайські виробники. Державний план «ШІ+» передбачає, що до 2030 року рівень проникнення нових інтелектуальних пристроїв і програмних агентів перевищить 90%. Вигода від застосування ШІ може відображатися не у прибутках розробників, а в результатах підприємств, які його використовують, зокрема через підвищення продуктивності та зниження витрат. Водночас масштаби роботизації характеризують рівень промислової автоматизації Китаю, але самі по собі не доводять результативності впровадження генеративного ШІ.

Китай готовий підтримувати навіть малоприбуткові приватні технологічні компанії, розраховуючи на ширший економічний ефект. 2020 року група інвесторів за участю державних структур міста Хефей і провінції Аньхой вклала близько 1 млрд дол. у китайський бізнес приватного виробника електромобілів NIO, отримавши 24,1% його капіталу. Компанія, своєю чергою, зобов'язалася розвивати в Хефеї управлінську, дослідницьку та виробничу діяльність. Подібна державна підтримка сприяла становленню китайських виробників сонячних панелей і акумуляторів як світових лідерів, але водночас загострила проблему надлишкових виробничих потужностей. На ній неодноразово наголошувала президентка Єврокомісії Урсула фон дер Ляєн, застерігаючи, що субсидоване китайське виробництво перевищує внутрішній попит, а надлишкова продукція витісняє конкурентів на світових ринках. Цінова конкуренція, відома в Китаї як «нейцзюань», підриває прибутковість самих китайських виробників. Поширення дешевих технологій може приносити вигоди економіці навіть за низької прибутковості розробників, однак фактичне підвищення продуктивності внаслідок використання ШІ ще потребує статистичного підтвердження.

Китай продає американські облігації. Чи пов'язано це з обвалом?

Поширене твердження про панічний продаж Китаєм облігацій США також не підтверджується. За даними Міністерства фінансів США, у серпні китайські вкладення в казначейські папери скоротилися з 618 млрд дол. до 590,7 млрд, тобто на 4,4%, а з листопада 2025 року — приблизно на 13%. Скорочення китайських вкладень може відображати диверсифікацію резервних активів, зміну їхньої ринкової вартості та інші операції з управління портфелем. А серпнева статистика, за визначенням, не може підтверджувати реакції на жовтневий біржовий обвал.

Наявні дані не дають підстав пов'язувати скорочення китайських вкладень в американські казначейські папери саме з жовтневим обвалом технологічних акцій. Такий зв'язок теоретично можливий через відплив капіталу, тиск на юань і валютні інтервенції центрального банку, але для підтвердження цього сценарію потрібні відповідні статистичні дані. Після біржової кризи 2015 року резерви Китаю за два роки скоротилися приблизно на 830 млрд дол. Нині ознак повторення такого сценарію немає: під час жовтневого обвалу юань зміцнювався і 26 жовтня досяг 6,67 за долар, найвищого рівня з червня 2022 року, а вересневе скорочення резервів на 38,1 млрд дол. китайський валютний регулятор пояснив переоцінкою активів після зміцнення долара.

Китайсько-американське суперництво у сфері штучного інтелекту: що насправді показали ринки

Жовтневе падіння котирувань китайських технологічних компаній не доводить технологічної поразки КНР, так само як високі ринкові оцінки американських розробників ШІ не засвідчують беззаперечної переваги США. В обох країнах залишається відкритим питання економічної віддачі від інвестицій, хоча ризики мають різну природу: у США вони пов'язані насамперед з окупністю масштабних капіталовкладень у розробку моделей та обчислювальну інфраструктуру, у Китаї — зі здатністю перетворити широке впровадження відносно дешевих технологій на зростання продуктивності підприємств.

Відмінності між американською та китайською моделями не зводяться до протиставлення приватного капіталу й державної підтримки, оскільки обидва механізми використовуються в кожній країні. У США значну роль відіграють фінансові ринки, які дають змогу залучати масштабні інвестиції під очікувані доходи, але водночас створюють ризики переоцінки активів, надмірного інвестування та формування потужностей, попит на які може виявитися нижчим за прогнозований. Китайська промислова політика надає більшої ваги технологічній автономії, розвитку виробничої бази та більшому поширенню технологій, проте державна підтримка не усуває ризиків надлишкових потужностей, виснажливої цінової конкуренції та низької прибутковості виробників. Неефективний розподіл капіталу можливий в обох моделях: відрізняються механізми ухвалення інвестиційних рішень, розподілу ризиків і покриття можливих збитків.

Масштаб інвестицій свідчить про амбіції учасників технологічних перегонів, але не про їхні економічні результати. Американські компанії можуть виправдати трильйонні оцінки майбутніми прибутками, а Китай — отримати значну економічну віддачу від поширення технологій, розробники яких сьогодні потерпають від цінової конкуренції. Але можливий і протилежний результат: масштабні капіталовкладення не окупляться, а дешеві технології не забезпечать очікуваного приросту продуктивності. Технологічне лідерство не зводиться ні до обсягу вкладених коштів, ні до біржової вартості компаній, ні навіть до здатності створювати найпотужніші моделі ШІ. Вирішальним стане те, хто зуміє перетворити технологічні можливості на стійкі економічні переваги.